次級債危機已經演變?yōu)閷γ绹腿蚪鹑谑袌龅囊淮螑憾驹{咒。在花旗、美國銀行和美林2007年第四季度資產減記高達350億美元的負面消息刺激下，美國股市和全球股市遭遇了1987年以來最絕望的"黑色星期一"。更為嚴重的是，全球股市暴跌是在布什政府宣布1450億美元的減稅政策之后發(fā)生的。為了回應危機，美聯(lián)儲自2001年911事件以來，首次在聯(lián)邦市場公開委員會召開會議之前宣布降息，而且單次降息75個基點之巨，這是23年來前所未有的。

　　美聯(lián)儲的緊縮貨幣政策能夠拯救全球金融市場和美國經濟于水火之中嗎？市場尚處于觀望之際，曾經的金融大鱷、今日的慈善名人索羅斯又在英國《金融時報》上給次級債危機的傷口上灑了一把鹽。他認為本次危機是自第二次世界大戰(zhàn)結束之后，美元獲得世界性貨幣霸權以來，全球金融市場遭受的最嚴重危機。而這場危機將會動搖美元在國際貨幣體系中的統(tǒng)治根基。由此產生的政治緊張局勢，包括美國貿易金融保護主義的抬頭，將會把整個世界拖入衰退甚至無窮的黑暗。

　　索羅斯這次的判斷是否如他以前貨幣投機的眼光那么精準？這是仁者見仁、智者見智的事情。然而在筆者看來，索羅斯準確地剖析了次級債危機爆發(fā)的根源，然而對美國地位會因為這次危機而相對衰退的預言卻為時過早。美國和美元的實力的確有所削弱，然而當今世界除美國和美元之外，沒有任何國家及其貨幣具備擔任全球領袖的能力甚至意愿。

　　簡言之，索羅斯認為次級債危機爆發(fā)的主要原因包括：以抵押品價值變動為基礎的信貸狀況循環(huán)導致了資產價格泡沫的發(fā)生、政府對于資產價格泡沫破滅后不恰當?shù)木戎鷮е铝说赖嘛L險的滋生以及虛假的"市場原教旨主義"、金融創(chuàng)新產品的復雜程度使得監(jiān)管機構和評級機構把風險控制和風險管理的重任拱手讓于金融機構自身。這些觀點的確是一針見血、鞭辟入里的。

　　首先，導致資產價格泡沫的原因千差萬別，例如勞動生產率進步造成的供給沖擊、人們對某種技術或資產未來的收益產生過分樂觀情緒而形成的"非理性繁榮"等。然而，經濟學家對歷次重大資產價格泡沫的經驗研究發(fā)現(xiàn)，泡沫的產生往往是由銀行信貸推動的。而在信息不對稱所導致的金融約束環(huán)境下，借款者需要依靠抵押品才能獲得貸款。而資產價格上升導致抵押品價值上升，使得借款者的凈資產價值提高，借款動機增強；同時導致銀行對信貸資產的信用評級上升，刺激銀行加大信貸投放。反過來，信貸投放又導致資產價格進一步上升。如此就形成了伯南克所謂的"金融加速器"機制：由于抵押貸款在總貸款中的比重較高，導致資產價格變動將通過抵押品價值變動導致銀行信貸增加，從而刺激資產價格的進一步變動。這正是房地產市場繁榮導致次級抵押貸款市場繁榮的根源所在。

　　其次，在格林斯潘擔任美聯(lián)儲主席的幾十年中，形成了根深蒂固的"格林斯潘期權"，即一旦金融市場發(fā)生危機，為了避免危機對實體經濟（通貨膨脹和就業(yè)）產生沖擊，美聯(lián)儲總是采用向市場注入流動性和降低聯(lián)邦基金利率的方式來救市。這種救助方式雖然能夠立桿現(xiàn)影地緩解危機強度，卻造成了兩大痼疾：一是市場上流動性存量不斷堆積，造成流動性過剩成為常態(tài)，進而使得美元疲軟成為常態(tài)；二是單向的格林斯潘期權作為一種非對稱的激勵體系，滋生了道德風險，鼓勵市場參與者進行風險更高的投資，因為一旦市場崩盤，總有政府進來兜底，從而降低了高風險投資的成本。從本次次級債危機爆發(fā)后發(fā)達國家政府的行動來看，他們依然奉"格林斯潘期權"為圭皋，向市場注入流動性和降息成為對抗危機的不二法門。然而迄今為止，市場化的3個月LIBOR和政策性的隔夜拆借利率的息差卻不斷拉大，表明解決流動性短缺的手段并不必然能緩解信貸緊縮。

　　再次，對金融創(chuàng)新產品的盲目追捧確實也埋下了次級債危機的種子?；谕还P次級抵押貸款，衍生出了MBS、CDO、CDO的平方、CDO的立方等理論上無窮層次的產品，這些產品被分拆出售給不同金融市場上的不同投資者。對于持有某種CDO的投資者而言，他甚至可能并不知道支持這種產品的最原始資產是什么！由于房地產市場繁榮導致次級債產品歷史違約率空前之低，故而歷史回報率空前之高，誘使機構投資者甚至在沒完全清楚次級債產品的風險涵義之前，就在資產組合中大量配置該種產品。而監(jiān)管機構和評級機構也在沒有完全理解該產品的復雜機理之前，就輕率地放行或給出高評級。整個市場對金融創(chuàng)新陷入了一種盲目崇拜和追捧的狂熱，導致次級債產品在全球范圍內大行其道。

　　如前所述，次級債危機的確是對以抵押品為基礎的信貸方式、對格林斯潘期權、對金融創(chuàng)新的一種清算，這次危機因為打擊了華爾街金融機構和美國房地產市場而顯得災難深重。那么美元和美國經濟是否會如索羅斯所言，在危機后一撅不振呢？

　　美國的確可能因為次級債危機而陷入衰退，美元的確可能在全球央行和投資者的拋售狂潮下跌跌不休。然而，只要我們沿著這一觀點進行一次思維試驗，就可以發(fā)現(xiàn)這一猜想不過是不切實際的空談。假定美元的霸權地位不在，誰能夠承擔其領袖地位呢？歐元嗎？至少在歐盟東擴趨勢尚未結束，核心國家還對如何整合后進國家抓耳撓腮之前，結構性改革的滯后將會妨礙歐元成為全球貨幣。日元嗎？只要日本政府依然奉行日元低估政策，仍執(zhí)著于掩蓋歷史問題而缺乏長期合作之眼光，日元便仍只能居于東亞一隅。金磚四國嗎？他們高企的增長率背后仍隱藏著一系列制約可持續(xù)發(fā)展的經濟政治問題，先成為發(fā)達國家是更切合實際的發(fā)展策略。多極貨幣嗎？請牢記金德爾伯格的箴言，沒有一個霸權國家的國際貨幣體系將重演1920-30年代的黑暗時代。因此，盡管美國經濟和美元可能在次級債危機打擊下傷痕累累，然而它在全球經濟和國際貨幣體系中的地位在可預見的未來還是難以動搖。至少，沒有任何一個國家有能力也有意愿象美國那樣，向全球商品和服務開放市場，敢于承擔長期的經常賬戶逆差，敢于通過赤字消費來透支未來。全球霸主的氣魄，就像貴族的氣質一樣，在短期內是抄襲和復制不來的。

　　（作者為中國社會科學院世界經濟與政治研究所博士）

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